48小时，美债、日债为什么相继崩了

近日，多国国债市场热闹异常，先有日本国债拍卖“崩盘”，后有美国国债拍卖表现创五年最差，一时间美债、日债变得不香了，为何曾经债市中的“小甜甜” 成为了如今的“牛夫人”？

具体来看，5月22日凌晨，美国财政部20年期国债标售数据出炉，本次发行的最高中标利率达到5.047%，较预发行利率5.035%高出约1.2个基点，也是近6个月来最大尾部利差，投标倍数也从近六个月平均水平2.57下降至2.46。

分析来看，作为债券拍卖的“温度计”，尾差（Auction Tail，即平均价格与最低接受价格之间的差距）越大，意味着市场需求越低迷，也显示出投资者对当前价格不满意，不愿意接盘长期国债。

在20年期美债拍卖表现不佳的影响下，美债收益率大幅飙升。其中，美国10年期国债收益率突破4.5%，升至4.604%，30年期国债收益率突破5%，升至5.096%。

东方金诚研究发展部高级副总监白雪表示，美债此次的拍卖结果反映出市场对美国国债的需求疲弱，“接盘”美债的意愿再度降低。从长期来看，市场对美债的承接能力弱化，与美联储缩表减持美债、美国国内共同基金因收益率波动加剧而降低配置，以及海外投资者持续减持美债相关。就目前时点美债需求下降，更多与穆迪下调美国主权信用评级，以及特朗普税改法案在众议院预算委员会通过，极大加剧了市场对美国长期财政赤字扩张与债务压力问题的担忧。

而对于处于内忧外患的美国而言，此时美债收益率的上行无异于雪上加霜，将推高该国政府债务融资成本，挤压其他财政支出，形成 “收益率上升-融资成本增加-债务负担加重”的恶性循环。

白雪表示，美债收益率上行可能对金融市场产生一定外溢效应，一方面是美债作为全球无风险利率基准，其收益率上行导致风险资产估值承压，会对高位美股产生冲击，进而影响全球资本市场；另一方面则是会使其他国家的债券市场也随之产生波动。短期美债收益率仍将处于高位震荡状态，但下半年美国经济下行压力将进一步加大、美联储开启降息，叠加全球货币政策宽松共振，美债收益率中枢将有所下移。

从我国对美债的态度来看，数据显示，我国3月减持美债189亿美元，持仓量降至7654亿美元，已连续三个月减持。其实，自2022年以来，我国就在续减持美债，已累计减持超2800亿美元，与2013年历史峰值水平相比，目前我国美债持仓金额降幅高达42%。可见，减持美债已成为我国的长期战略，虽然短期难以完全退出，但未来在美债波动加剧、美元信用受损的背景下，我国将继续渐进式减持美债。

无独有偶！同样是20年期国债。5月20日，日本财务省进行了1万亿日元（约69亿美元）20年期国债拍卖，投标倍数仅为2.5倍，远低于上月的2.96倍，创下自2012年以来的最低水平。尾差则从4月的0.34飙升至1.14，为1987年以来最高水平。

对于日债拍卖的“崩盘”的原因，白雪表示，一方面是日本央行购债规模缩减，去年7月开始，日本央行启动量化紧缩，每季度减少购买4000亿日元债券，使得市场中国债供应相对增加，而其他投资者难以在短期内填补央行购债规模缩减留下的空缺，导致供需失衡；另一方面，日本政府债务占GDP的比重已超过260%，在全球都处于高水平，使得投资者担心日本政府的财政可持续性，进而降低了对日本国债的投资意愿。

同时，需要注意的是，在全球经济形势的不确定性增加格局下，美日贸易政策不确定仍然较高，这也影响了市场对日本出口与宏观经济走势的预期，目前日本多数大型寿险机构正在削减国内的债券持仓，而该国国内银行等金融机构也在过去一段时间内持续减持长期日本国债。

此外，白雪指出，日本作为全球最大的债权国，若国内利率上升导致机构被迫抛售美债、欧债等海外资产，可能引发全球流动性紧缩，但由于日本债市与其他主要国家债市之间联动性相对有限，因此不可能引发全球债市“多米诺骨牌”效应。

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